*Balde de água fria em Londres

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Por Arnaldo Luiz Corrêa – gestor de riscos em commodities agrícolas, especializado no setor sucroalcooleiro, e diretor da Archer Consulting.

O mercado de açúcar iniciou a semana com uma notícia preocupante para os altistas, mas com grande alívio para os consumidores industriais: a imensa entrega de açúcar branco na expiração do contrato futuro de Londres demonstra que o mercado físico está largado. É o que já falamos aqui por diversas vezes.

Temos observado no mercado ao longo dos últimos meses uma dicotomia entre o preço negociado nos mercados futuros de açúcar (seja em NY ou em Londres), representado pela expectativa futura da trajetória de preço do açúcar e influenciado sobremaneira pelo apetite que os fundos tem pelo risco, e o preço efetivamente negociado no mercado físico (traduzido pelo basis). Essas diferenças são realçadas e colocadas à prova no exato momento em que o derivativo (mercado futuro) encontra-se com a entrega (mercado físico). E foi isso que aconteceu em Londres. O físico não validou o futuro.

Grandes volumes entregues na expiração de um contrato futuro são – na maioria das vezes – incontestável indicação de que o melhor comprador daquele momento é a bolsa. Portanto, o vendedor não encontrou preço melhor no mercado do que aquele negociado/hedgeado por ele por meio da venda de contratos futuros na bolsa e, consequentemente, entrega seu produto no vencimento dentro das regras estabelecidas por tal contrato.

Em Londres quase 540,000 toneladas de refinado foram entregues na expiração do contrato de dezembro. Pode parecer um número pequeno se comparado com as recentes entregas físicas de açúcar VHP contra o contrato de NY, que ultrapassaram um milhão de toneladas, mas considere o fato que o número de contratos em aberto na bolsa de NY é em média 8 vezes maior do que o da bolsa de Londres. Ou seja, o impacto do volume entregue em Londres é como se 4 milhões de toneladas de açúcar fossem entregues em NY. E o ainda pior e mais impactante é que grande parte da entrega – 440,000 toneladas – veio de Dubai, berço de uma das maiores refinarias de açúcar do mundo. Agora tente convencer o mundo açucareiro que essa entrega não foi baixista e boa sorte.

Não seria de outra forma a reação em NY cujo mercado futuro encerrou a sexta-feira com o vencimento março/2017 cotado a 20.15 centavos de dólar por libra-peso, uma queda de 34 dólares por tonelada em relação ao fechamento da semana anterior. O real continuou se desvalorizando em relação ao dólar abrindo oportunidades pontuais de fixação de preços em reais por tonelada. Soube de uma usina que aproveitou a oportunidade e fixou açúcar para março/2017 a inacreditáveis R$ 1,773 por tonelada NDF (contrato a termo de dólar com liquidação financeira) com prêmio de polarização.

Desde a máxima negociada a 23.90 centavos de dólar por libra-peso verificada em 03 de outubro no contrato março/2017, o mercado caiu quase 400 pontos, ou 85 dólares por tonelada. Em reais, a queda da máxima foi de quase 200 reais por tonelada.

O que ainda pode fazer o mercado subir em centavos de dólar por libra-peso é a sintonia fina que teremos quando nos aproximarmos do início do próximo ano com a melhora da percepção de que provavelmente teremos uma safra de cana menor no Centro-Sul. Isso pode impulsionar os preços em NY. A maioria das usinas com quem tenho falado mostra preocupação com a safra de cana do próximo ano que – consensualmente – aponta que deverá ser menor do que 590 milhões de toneladas de cana. Petróleo acima dos 50 dólares por barril melhora a arbitragem do etanol com a gasolina, isto é, o início de safra (interferindo no maio/2017) pode ser menos açucareira. Nos últimos dezesseis anos, o preço médio do contrato futuro de açúcar em NY no mês de dezembro ficou por dez ocasiões acima do preço médio do mês de novembro. E quando isso ocorreu, os preços subiram em média 5.3%, ou seja, considerando o que novembro já fez até o momento, os preços médios em dezembro poderiam chegar a 22.50 centavos de dólar por libra-peso. Nas seis ocasiões em que o preço médio de dezembro foi inferior ao de novembro, a queda foi de 3.7% apenas. Usando esse raciocínio o intervalo de preço de dezembro ficaria entre 20.50 e 22.50 centavos de dólar por libra-peso.

Por outro lado, algumas questões me preocupam (e por isso tenho insistido demasiadamente que fixação em reais por tonelada nos níveis que vimos deveriam/devem ser aproveitadas): será que os fundos irão ajustar seus portfólios no final do ano liquidando suas posições compradas no açúcar? Com Trump assumindo em 20 de janeiro de 2017, será que o mercado não tende a ficar mais avesso ao risco fugindo das commodities? O FED pode aumentar juros antecipando os enormes investimentos em infraestrutura prometidos na campanha de Trump?

Na dúvida minha recomendação é de fixar preços usando uma combinação adequada ao apetite ao risco da empresa: uma parte fixando preços em NY, uma parte fixando com opções dentro-do-dinheiro para agregar valor e outra parte fazendo uma fence, ou seja, comprando uma put (opção de venda) fora-do-dinheiro com a venda de uma call (opção de compra) fora-do-dinheiro.

Em resumo, preços podem subir em centavos de dólar por libra-peso, mas estou menos otimista agora. Em reais por tonelada tenho plena convicção que já vimos o preço mais alto. Mudá-la depende de algum forte fator exógeno que não consigo enxergar nesse momento. Mas, estou aberto às sempre bem-vindas colaborações dos leitores.

Levantamento da Archer aponta que o endividamento do setor no início de novembro/2016 era de R$ 85.93 bilhões, ou 7.7% abaixo do valor no mesmo período do ano passado. Como era de se esperar, 2016 foi um ano de diminuição e equacionamento das dívidas. O setor não está nadando de braçada, mas está pelo menos em condições de planejar.

Há cinco meses recebi um e-mail de um leitor que reside nos EUA, pregresso do mercado de açúcar, que afirmava peremptoriamente que Trump seria eleito presidente dos Estados Unidos. Confesso que não prestei atenção. Sabendo da minha ojeriza por Dilma, o leitor argumentava que “o voto da revolta que forçou a saída da Dilma é equivalente ao voto da revolta que vai mandar os democratas para a oposição aqui. Só morando aqui para entender”. E completou: “os Clintons receberam US$ 230 milhões desde que o Bill deixou a presidência enquanto Lula só recebeu R$ 27 milhões por meio do Instituto Lula”. Como se vê, o mundo está cheio de gente honesta.

Demarest Advogados e Delloite realizam o Seminário “Caminhos para o Agronegócio” dia 30 de novembro, em Campinas (SP). O evento conta com o apoio institucional da Archer Consulting. Mais informações pelo e-mail: vjardini@demarest.com.br

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